事件:

10 月，社会消费品零售总额同比+4.9%，两年复合增速+4.6%，今年前10 个月，固投同比+6.1%，两年复合增速+3.8%，其中，制造业，房地产和基建前9 个月两年复合增速分别+3.8%，+6.8%和+0.3%，10月，规模以上工业增加值同比+3.5%，两年复合增速+5.2%。

总体观点:

10 月社零增速超预期，对11 月社零增速不宜过于乐观:我们认为10 月社零同比上升，超越市场预期，主要因为:1，去年同期基数较低的同时，10 月消费品价格出现涨价放大了价格因素的作用2，今年双十一促销提前到10 月20 日，诸多手机品牌发布了多款新机型，可能一定程度上带动了居民10 月手机消费的上行往后看，我们认为对于11 月社零增速不宜过于乐观:1，限制居民消费的收入增速放缓，消费倾向较低的因素并未消退2，去年11 月社零环比1.13%，基数抬升3，11 月原油价格同比难以维持高增长4，疫情对11 月消费的影响或强于10 月

房地产投资增速下滑较大，关注后续宽信用的传导作用:21 年前10 个月房地产投资两年复合增速6.8%，较上月下降0.4PCTS，为连续第5 个月下降单月看，21 年10 月，房屋竣工面积，施工面积，新开工面积和本年土地购置面积两年复合增速分别为—8.3%，—15.4%，—16.8%和—15.4%，商品房销售面积两年复合增速—5.0%，较9 月—3.5%进一步下滑在房地产市场的稳定性出现问题时，近期监管层对房地产的调控边际上略有放松，但总体而言，结合房地产税试点的推出以及房住不炒大原则的多次强调，我们认为近期房地产调控的边际放松，其本质是在于保交房，保民生，保稳定，根本目的在于一定程度上解决短期内困扰房地产市场稳定的问题，并非对房地产市场调控的彻底转向，后续房地产投资的走势或因为政策边际放松的传导作用而趋稳，但四季度难以出现大幅反弹

基建投资微降，对四季度基建支撑力度不宜期望过高:21 年前10 个月基建投资两年复合增速+0.3%，较前9 月的+0.4%微降基建投资复苏较慢，主要因为:1，专项债发行速度慢制约基建投资2，在专项债发行速度慢带来的基建资金到位不足之外，今年在地方政府控杠杆的严监管下，项目审核严格，基建项目的落地也受到一定限制虽然四季度基建投资强度往往为全年最强，但从专项债发行到项目投资仍需要一定时间，且地方政府仍然面临着缺乏合规项目的问题，因此站在当下时点，对四季度基建的支撑力度不宜期望过高，基建投资即便年底前出现反弹，预计反弹程度也会比较温和

工业增加值超市场预期，后续仍有下行压力:10 月，规模以上工业增加值同比+3.5%，高于市场预期的+3.2%，两年复合+5.2%，较9 月的5.0%上行从子行业的角度看，增加值靠前的行业主要是医药制造，电气机械及器材制造，金属制品业，计算机，通信和其他电子设备制造业，专用设备制造业等，均为受益于出口韧性和全球疫情的行业，同时大多具有高新制造属性，表明出口的韧性，全球疫情的发酵和产业的升级是10 月工业增加值韧性的重要支撑能耗双控的持续影响，出口面临的下行压力以及制造业景气度的下降趋势下，工业增加值的韧性将持续经受考验，短期内或仍有下行空间

经济难言见底，货币政策和地产政策走向是关键:10 月出口，消费，工业增加值超预期，制造业投资保持了韧性，但房地产投资和基建投资下行，总体而言经济难言见底，后续重点关注货币政策和地产政策的边际走向，信用扩张能否进一步改善是经济企稳的关键。